Christian Schmitt, CFA, gestionnaire de portefeuille chez ETHENEA

Christian Schmitt, CFA, gestionnaire de portefeuille chez ETHENEA

Christian Schmitt

Tendances au niveau des méthodes de valorisation

Nous n’avons pas identifié d'évolutions importantes concernant les méthodes de valorisation. La plupart des analystes et des investisseurs qui adoptent une philosophie d'investissement axée sur la valeur s’en tiennent généralement à leurs modèles et à leurs approches. L'unique observation qui vaille la peine d’être mentionnée est l'emploi plus fréquent des mesures du flux de trésorerie libre dans les méthodes de valorisation. En effet, bon nombre d’analyses quantitatives de facteurs individuels démontrent les bons résultats de ces mesures à travers différents cycles de marché. Actuellement, nous observons surtout le développement de l'approche thématique des investissements au détriment de la méthode basée sur la comparaison entre le cours actuel et la valeur intrinsèque. Notons que les valorisations ne sont plus aussi importantes pour les marchés qu’elles devraient l’être.

Y a-t-il des critères de valorisation plus importants que d'autres?

Non, il est surtout important d’adopter une discipline stricte au sein de la méthode de valorisation choisie afin de sonder les marchés financiers. Il convient également de connaître les forces et les faiblesses des critères utilisés.

. Pourquoi les marchés ne sont-ils toujours pas efficients en 2017 alors que l’investissement basé sur la recherche de valeur continue à fonctionner ?

De temps en temps et dans des situations spécifiques, les marchés semblent parfaitement efficients. Et il est vrai que chaque investisseur a sa propre appréhension de l’efficience du marché. Cependant, au final, les marchés financiers forment des systèmes très complexes traversés par de nombreuses dépendances réciproques. Puisque la peur et l’appât du gain font également partie intégrante de l’investissement et des marchés financiers, il ne fait aucun doute que l'investissement basé sur les stratégies de valorisation continuera d’être très profitable.

Utilisez-vous différentes méthodes de valorisation en fonction des secteurs et des tailles des entreprises ?

Oui, car il faut envisager les sociétés financières différemment de la plupart des autres entreprises. C’est également le cas pour les entreprises actives dans le secteur des matières premières. Il est également logique de rechercher une prime de risque supérieure pour les entreprises de plus petite taille ou moins diversifiées que pour des géants comme Nestlé.

Investissez-vous également dans les pays de l’Union européenne dont la devise n’est pas l’euro ?

Oui, pourquoi pas ? Notre univers est mondialisé et concerne l’ensemble des pays de l’OCDE. Vous ne devez pas commettre l’erreur de penser que les actions en euros n’entraînent aucun risque de change parce que cet aspect ne figure pas dans le relevé mensuel de votre portefeuille. La plupart des entreprises sont exposées aux taux de change au travers de leurs activités, un aspect difficile à traduire en chiffres concrets. Le meilleur exemple de cette relation est incarné par les performances inférieures des actions européennes lorsque l’euro s’est renforcé à l’été 2017.

Arrive-t-il qu’il y ait trop peu d’actions dans le portefeuille ?

Cela peut arriver, et nous en tenons compte dans le concept du fonds Ethna-DYNAMIQUE qui est mixte. Puisque notre approche est absolue et non relative, chaque action doit délivrer une performance en tant que telle et non par rapport à un indice ou à un groupe de pairs. Cet aspect est important et influe largement sur notre analyse descendante des marchés. Il en va de même d’autres placements du portefeuille. Puisque nous sommes actuellement incapables de trouver un nombre suffisant d'investissements attrayants en obligations, il en résulte un quota de trésorerie d’environ 20 %. En dépit du fait que les marchés d’actions soient surévalués par rapport à la moyenne, nous parvenons malgré tout à trouver suffisamment d'actions pour compléter notre portefeuille. Le ratio cours/bénéfice de 11,0x et le rendement du dividende de 3,6 % de notre portefeuille d’actions le reflètent bien.

Imaginons que 500 actions soient sous-évaluées, combien en achetez-vous et lesquelles ?

Voici le raisonnement : nous nous focalisons sur les plus attrayantes et nous ciblons un portefeuille concentré d’environ 30 à 40 actions pour profiter pleinement de nos meilleures idées. Il existe toujours une différence entre notre appréciation des valeurs individuelles et notre évaluation des opportunités d'investissement au cas par cas. Au final, vous devez garder le contrôle sur votre portefeuille en investissant dans un nombre gérable d’actions.

Comment distinguer les informations essentielles des futiles ?

C’est relativement difficile, en particulier pour les professionnels de l’investissement qui passent beaucoup de temps face à une station Bloomberg et sont inondés d'informations de tous types de sources. Cependant, avec le temps, vous développez une intuition qui permet de mettre tout en perspective. Mon conseil : passez autant de temps que possible à analyser et à lire des informations qui comptent, vous ne perdrez plus alors votre temps avec les informations inutiles.

Vous aussi vous détestez les rapports trimestriels ?

Non, pas du tout. Il s’agit d'un outil utile pour suivre le développement d'une entreprise, en particulier grâce aux conférences qui les accompagnent. Les rapports et les conférences vous donnent une foule d'informations opportunes et pertinentes. L’aspect négatif des rapports trimestriels, c’est souvent la focalisation sur le court terme de la direction. De plus, la volatilité du marché due aux déviations par rapport aux chiffres trimestriels attendus peut être excessive. Ceci étant dit, en tant qu'investisseur à long terme, les fluctuations à court terme doivent être les bienvenues.

Quelles sont vos méthodes de valorisation favorites et en avez-vous découvert de nouvelles ?

Si je devais mettre en avant une seule mesure, ce serait le rendement du flux de trésorerie disponible. Le flux de trésorerie disponible vous donne en général une vision plus objective de la profitabilité que les bénéfices, qui sont souvent ajustés à plusieurs reprises et de diverses manières pour parvenir aux résultats auxquels la direction d'une entreprise aspire. Pour une analyse et une évaluation fiables d'une entreprise, vous devez envisager un ensemble complet de ratios. La plupart de ces mesures sont intemporelles, notamment les plus connues, les rapports cours/valeur comptable, cours/bénéfices, cours/chiffre d'affaires, EBITDA/EV, etc. Il faut vraiment envisager les nouvelles mesures avec prudence, en particulier si elles s’accompagnent de déclarations telles que « cette fois, c’est différent ».

Quelle est la caractéristique principale de votre fonds ? La qualité ou la quantité ?

La recherche fondamentale de haute qualité basée sur une présélection quantitative d’idées d'investissements potentiels. Voici comment je le caractériserais.

Qui sont vos investisseurs favoris ?

J’ai le plus grand respect pour l’ensemble des célèbres investisseurs « value ». Chacun est unique et on peut beaucoup apprendre en étudiant leurs approches et leur parcours. Néanmoins, il convient de demeurer conscient qu’avec le recul, tout succès est toujours un peu exagéré. Selon moi, il est bien plus intéressant de suivre certains de nos concurrents qui ont pignon sur rue et qui doivent naviguer dans les mêmes marchés que nous chaque jour.

Qu’est-ce qui vous distingue de Warren Buffett ?

Il ne fait aucun doute qu'il est bien plus malin que moi. Cependant, il doit gérer des sommes très importantes, ce qui n’est pas propice à la recherche d'investissements sous-évalués. De plus, chacune de ses actions fait l’objet d'une promotion maximale. Pour être honnête, je ne voudrais pas être à sa place.

Les visites au sein d’entreprises sont-elles utiles ?

Il peut être très utile de discuter avec la direction et de comprendre sa vision de l’avenir de l’entreprise. Toutefois, gardez toujours à l’esprit qu'il s’agit d'une forme de marketing pour l’entreprise et qu’ils ne vous parleront pas d’eux-mêmes de problèmes grandissants ou de concurrents plus performants. Au final, il s’agit d’un outil parmi de nombreux autres d’évaluation d'une entreprise, qui contribue à dresser un tableau global.

À long terme, l’aspect macroéconomique a peu de pertinence pour les investisseurs de long terme en actions « value ». L'utilisez-vous (toujours) et pourquoi (pas) ?

Plus le propre parcours d'une entreprise gagne en ampleur, moins l’environnement macroéconomique dans lequel elle évolue est important. Cependant, il serait profondément erroné d’ignorer l’état actuel du cycle économique, dans la mesure où cela impliquerait une tendance à la sur- ou à la sous-estimation des chiffres pertinents de l’entreprise. Une autre question consiste à savoir si vous (ou vos investisseurs) êtes capable(s) de faire face en toutes circonstances à la volatilité d'un investissement en actions. La finance comportementale a démontré que ce n’est généralement pas le cas. C’est pourquoi chez ETHENEA, nous nous attachons à développer les performances de nos fonds de manière aussi souple que possible. Un facteur important pour atteindre cet objectif consiste à comprendre l'impact de l’aspect macroéconomique sur nos investissements.

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