Le calme avant la tempête

Tracy Chen, CFA, CAIA, Portfolio Manager and Head of Structured Credit, Brandywine Global (une filiale de Legg Mason )

À la fin de l’an dernier, nous étions persuadés qu’en 2018, le plus grand risque serait une guerre commerciale entre les États-Unis et la Chine. Mais, plus inquiétant, le consensus du marché estimait que cette guerre ne dépasserait pas le stade des mots. Nous avons d’abord vu le président Trump refuser à la Chine le statut d’“économie de marché” ; ensuite des droits d’importation ont été instaurés sur les panneaux solaires et les machines à laver. Mais ce sont les taxes sur l’importation de l’acier et de l’aluminium qui ont secoué le marché, même si elles ne constituent qu’un coup de semonce.

La vraie guerre commerciale viendra du verdict de l’enquête sur les droits de propriété intellectuelle, que l’on attend prochainement. La sidérurgie et l’aluminium sont de vieilles industries, et le vrai enjeu commercial concernera l’innovation et la technologie. Le spectre de cette guerre commerciale va-t-il freiner les investissements des entreprises ? Et dans quelle mesure ce risque est-il déjà escompté dans les cours ?

Les droits d’importation actuels ne pèseront pas nécessairement sur le commerce et l’économie planétaires. Les mesures de rétorsion et les oppositions profondes dans l’ordre mondial qui s’ensuivront auront davantage d’impact. Le conflit commercial qui oppose les États-Unis et la Chine n’est pas près de se terminer. Les accusations de vol de propriété intellectuelle sont autrement plus préoccupantes. L’incitation fiscale mise en place par Trump via une réduction d’impôt et l’affaiblissement du dollar sont le signe que le déficit public actuel des États-Unis augmentera encore plutôt qu’il ne diminuera. Une hausse du déficit public incitera Trump à prendre des mesures de protectionnisme plus agressives, même si ce type d’initiative ne résoudra rien. Le déficit public américain est causé par des problèmes structurels graves. Le protectionnisme n’est pas la solution, surtout à l’ère actuelle, très complexe, de la post-mondialisation. Il en résultera une rupture de la chaîne d’approvisionnement mondiale, une friction croissante d’un commerce mondial déjà à son apogée, une baisse de la productivité et un risque grandissant de ralentissement de la croissance mondiale.

Le très fragile redressement de l’économie mondiale risque de s’en trouver compromis, surtout dans la zone euro et dans certains marchés émergents où la croissance repose surtout sur le commerce. Dans l’histoire “récente” des États-Unis, on a vu le dollar se déprécier au cours des périodes marquées par le protectionnisme. Ce fut le cas notamment sous Nixon en 1971, et sous Reagan en 1985. Non seulement parce que les gouvernements de l’époque avaient instauré des droits d’importation pour affaiblir le dollar, mais en raison de la fin du système de Bretton Woods dans les années 1970 et la signature des Accords du Plaza dans les années 1980. Le protectionnisme pourrait déboucher sur une hausse de l’inflation, des taux et même du dollar, ce que Trump veut éviter. Le renminbi pourrait également s’affaiblir si la Chine se venge afin de conserver sa part des exportations. Si une guerre commerciale éclate, les spread assets et les actifs des marchés émergents pourraient être vendus sans distinction. Une vente massive peut toutefois receler de belles occasions pour les investisseurs de valeur. Comme le marché a adopté une attitude passive face à une guerre commerciale potentielle, la prudence est de mise.